АрмИнфо. Экономическая активность в Армении продолжает слабеть, приближаясь к оценочному  уровню долгосрочного устойчивого роста, а на рынке труда сохраняется высокая неопределенность в плане развития. Об этом 4 февраля на пресс-конференции, созванной по поводу очередного снижения ставки рефинансирования на 0,25 п.п. - до 6,75%, заявил председатель Центрального Банка Армении Мартын Галстян, представляя обоснование этому решению Совета ЦБ.

Он подметил, что рост экономической активности в IV квартале 2024г был обусловлен высоким ростом в сферах услуг, строительства и торговли. На него продолжали влиять некоторые краткосрочные факторы, содержащие значительную неопределенность относительно устойчивости экономического роста, долгосрочных перспектив, а также будущих тенденций внутреннего спроса. Неопределенность возросла относительно направления и масштабов вероятного воздействия налогово-бюджетной политики на спрос. Условия на рынке труда продолжали ухудшаться, что нашло отражение в росте заработной платы, инфляции в сфере услуг, характеризующейся высокими ценами, и некотором снижении инфляционных ожиданий.

Риски замедления темпов роста мировой экономики и в основных странах-партнерах Армении сохраняются в I квартале 2025 года. Инфляция в странах-партнерах несколько выросла, а рост цен на товары и услуги, отличающиеся жесткими ценами, по-прежнему остается существенно выше целевого уровня.

Риски остаются в плане роста цен на международных товарно-сырьевых рынках и потенциальных сбоев в цепочках создания стоимости, вызванных в первую очередь ростом напряженности в международных торговых отношениях. В то же время условия на рынке труда в странах-партнерах, особенно в США, остаются напряженными. В этих обстоятельствах вполне вероятно, что центральные банки ведущих стран вскоре продолжат постепенное, более медленное, чем ожидалось ранее, снижение ключевых ставок, сохраняя при этом относительно жесткие денежно- кредитные условия. В результате ожидается слабое инфляционное воздействие из внешнего сектора на экономику Армении.

Краткий обзор экономической ситуации

Мировая экономика. В IV квартале 2024г в основных странах-партнерах продолжали фиксироваться различные экономические изменения. В Соединенных Штатах и России сохраняется высокая экономическая активность, во многом обусловленная сильным ростом внутреннего потребления, особенно в сфере услуг. В Китае, несмотря на некоторое ускорение экономического роста до целевого уровня, среда слабого внутреннего спроса из-за структурных проблем сохраняется. А в Еврозоне рост существенно замедлился после нейтрализации некоторых краткосрочных факторов. В мировой экономике в целом сохраняются риски замедления активности.

В США сохраняется высокая неопределенность в базовых сферах экономики. Несмотря на высокие рыночные процентные ставки в последние кварталы, потребление в США продолжает расти высокими темпами, способствуя поддержанию высоких темпов экономического роста. Таким образом, в IV квартале 2024г экономический рост несколько замедлился почти до 2,3%, однако вклад частного потребления в рост составил около 2,8 процентных пункта, что свидетельствует о сохранении высокого внутреннего спроса. Параллельно с этим цены на финансовые активы остаются на высоком уровне, создавая риски дальнейшего расширения спроса. В этих условиях инфляция несколько повысилась, а некоторые показатели, характеризующие базовую инфляцию, в том числе инфляцию товаров, отличающихся жесткими ценами, и рост заработной платы, формируются существенно выше целевого уровня.  Дополнительного расширения инфляционной среды можно также ожидать в результате ужесточения внешнеторговой политики.

Риски остаются, особенно в среднесрочной перспективе, с точки зрения более стимулирующей  налогово-бюджетной политики. Это создает еще один вызов для денежно-кредитной политики, не только в контексте краткосрочных инфляционных воздействий, но и в контексте воздействия на нейтральную ставку в случае более высокой траектории долговой нагрузки. Вышеуказанные события продолжают создавать определенные вызовы для денежных властей с точки зрения приближения инфляции к целевому порогу и обеспечения ценовой стабильности.

С другой стороны, в условиях по-прежнему жестких монетарных и кредитных условий сохраняются риски дальнейшего нежелательного ослабления рынка труда. Но стоит отметить, что риски в этом направлении в последнее время существенно ослабли. В этом контексте ФРС США приняла решение оставить процентную ставку без изменений. Также стоит отметить, что ожидания финансового рынка относительно траектории политики ФРС недавно значительно выросли. Сохраняются неопределенности относительно долгосрочной нейтральной ставки, которые могут повлиять как на будущие шаги ФРС США, так и на долгосрочные ставки, а также на потоки капитала в развивающихся странах.

Европейский Центральный Банк (ЕЦБ) в феврале 2025г принял решение снизить ключевую ставку еще на 25 базисных пунктов - до 2,9%. В еврозоне как в краткосрочном, так и в среднесрочном разрезе перспективы и структура роста, особенно в промышленном секторе, остаются тревожными. Инфляция несколько выросла, но формируется на уровне, близком к целевому, за счет слабого роста цен промышленных товаров, тогда как тарифы в сфере услуг продолжают оставаться на высоком уровне, что отражает высокую поляризацию между тенденциями в различных секторах экономики. Это создает серьезные вызовы для скорости корректировки политики ЕЦБ и устойчивости инфляции на целевой планке. Риски продолжающегося ослабления внутреннего спроса в Еврозоне и Китае остаются ключевыми источниками неопределенности относительно более слабых перспектив мировой экономики.

Высокая экономическая активность в России пока сохраняется, поддерживаясь как сттимулирующей фискальной политикой, так и значительным ростом частных расходов. Рынок труда остается напряженным. В этом контексте, несмотря на существенное ужесточение денежно-кредитных условий Центробанка России, существенного прогресса в регулировании инфляции пока не наблюдается. С другой стороны, постепенное ужесточение западных санкций, в частности, преследование США российских <теневых торговых судов>, несет существенные риски для среднесрочных перспектив российской экономики, особенно в контексте долгого сохранения жесткой денежно-кредитной политики.

Цены на продовольствие на мировых товарно-сырьевых рынках стабилизировались в последние месяцы. Однако сохраняется высокая неопределенность в отношении среднесрочных тенденций на товарно-сырьевых рынках, особенно на нефтяных. Если западные страны эффективно нацелятся на <теневые торговые суда>, перевозящие российскую нефть по ценам выше потолка, мировое нефтяное предложение может несколько сократиться, имея инфляционное воздейтсвие. С другой стороны, в случае дальнейшего ослабления мирового спроса может быть зафиксировано дефляционное давление.

Условия внутреннего спроса. В IV квартале 2024г экономическая активность в Армении продолжила ослабевать, приблизившись к оценочному уровню долгосрочного устойчивого роста. Значительный вклад в рост продолжили вносить сферы услуг, строительства и торговли. Следует отметить, что ослабление экономической активности во многом обусловлено сокращением внешнеторговых потоков. Однако сохраняется неопределенность в плане относительной позиции совокупного предложения и совокупного спроса, обусловленной структурой роста. Наблюдается оживление экономической активности в некоторых <традиционных> секторах обрабатывающей промышленности, например, пищевой и табачной. Но риски для перспектив роста этих секторов, из-за слабых темпов роста мощностей, сохраняются.

Наблюдаемый с 2022г высокий внешний спрос постепенно ослабевает, что отражается в некотором сокращении турпотоков в течение 2024 года. Некоммерческие денежные переводы из России в Армению также сокращаются. Это может быть связано с недавним сокращением разрыва в оплате труда между двумя странами, высокой неопределенностью среднесрочных перспектив экономики РФ, и сокращением трудовой миграции в Россию в связи с ужесточением миграционной политики России.

Неопределенность касательно условий внутреннего спроса сохраняется. Высокий рост розничной торговли, потребительского кредитования, внутреннего туризма и услуг указывает на сильный внутренний спрос. В этом контексте процентные ставки по потребительским кредитам остаются относительно высокими, что отражает высокий спрос на них. С другой стороны, все еще сохраняющаяся некоторая концентрация экономического роста, продолжающие сокращаться денежные переводы, определенное ослабление условий на рынке труда и в целом слабая инфляционная среда могут указывать на относительно слабый спрос. Сохраняется также неопределенность в плане перспектив внутреннего спроса. В основном это касается снижения в частном секторе соотношения долговой нагрузки к доходам, и направлений использования накопленных сбережений. В зависимости от последнего и динамики кредитования влияние на совокупные спрос и предложение может быть различным.

Возросла неопределенность в плане влияния фискальной политики на совокупный спрос. Последнее обусловлено в основном рисками недовыполнения программы налоговых доходов и, параллельно, возможным ростом текущих расходов, необходимых для реализации программ социальной помощи. Существуют также риски недовыполнения расходов, особенно капитальных, а также более сдерживающего их воздействия на спрос в силу структурных особенностей.

Рынок труда. Сохраняется высокая неопределенность в плане развития рынка труда. Согласно результатам исследования домохозяйств, за III квартал 2024г уровень безработицы составил 13,8%, что примерно на 2 процентных пункта выше, чем в аналогичный период предыдущего года. Учитывая неопределенность вокруг уровня безработицы, важно постоянно мониторить возникающие в связи с этим возможные сценарии. С одной стороны, последнее можно трактовать как фактор ослабления и регулирования спроса в экономике, учитывая, что рост уровня безработицы по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года произошел за счет снижения численности занятых, а не увеличения предложения рабочей силы. Это также созвучно наблюдаемому в отчетном году некоторому оттоку иностранной рабочей силы и замедлением роста заработной платы. С другой стороны, численность официально зарегистрированных работников (по данным КГД) продолжила расти - в сентябре 2024г в годовом исчислении почти на  41,2 тыс. чел. Последнее может свидетельствовать о наличии более жестких условий на рынке труда. В этом контексте рост числа зарегистрированных работников может подразумевать постепенное сокращение теневого сектора рынка труда и рост формальной занятости.

В последние месяцы наблюдается некоторое ускорение роста заработной платы в частном секторе, в значительной степени отражающее высокий рост зарплат в финансовой системе, тогда как без учета финансового сектора рост заработной платы в частном секторе составляет около 5%, что ниже роста производительности и целевого порога инфляции. В среднесрочной и долгосрочной перспективе возможное дополнительное расширение предложения рабочей силы также может стать источником дальнейшего смягчения условий на рынке труда и рыночного давления. Основная неопределенность связана с возможностью снижения потока армянских трудовых мигрантов в РФ и их интеграции в рынок труда отечественной экономики на фоне высокой неопределенности относительно перспектив роста российской экономики.

Инфляция. В IV квартале 2024г сохранялась слабая инфляционная среда в экономике, в основном обусловленная снижением цен на импортируемую промышленную продукцию и отечественные продовольственные товары. Удешевление импортируемых непродовольственных товаров во многом обусловлено продолжающимся снижением индекса промпродукции в экономике Китая. В этой ситуации с апреля 2023г годовая инфляция сохранялась на уровне ниже целевого порога, составив 1,5% в декабре 2024 года.

На своем заседании 4 февраля 2025 года Совет Центрального банка принял решение снизить ставку рефинансирования на 0,25 процентных пункта, установив ее на уровне 6,75%. Совет оценивает, что более низкая ставка рефинансирования необходима для достижения целевого 3%-го уровня инфляции и ценовой стабильности в среднесрочной перспективе.

В декабре 2024г годовая инфляция оставалась ниже целевого показателя, составив 1,5%, а подсчитываемая Центробанком базовая годовая инфляция в этот период оказалась еще ниже, составив 0,9%.

Инфляция неэкспортируемых товаров, отличающихся жесткими ценами, и в основном отражающая динамику цен, обусловленную внутренним спросом, оставалась относительно стабильной на уровне 2,4% годовых. На нее продолжает оказывать негативное влияние постепенная корректировка внешнего спроса, что отражается постепенным снижением тарифов гостиничных услуг и аренды жилья.

В этих условиях инфляционные ожидания продолжают снижаться, приближаясь к целевому уровню. Об этом свидетельствуют как долгое время сохраняющаяся низкая инфляционная среда, так и результаты опросов домохозяйств.

Денежно-кредитная политика. Ожидания участников рынка касательно ставки рефинансирования несколько скорректированы в сторону постепенного снижения в течение следующих 8 решений Центробанка.

Краткосрочный и среднесрочный отрезок кривой доходности сместился вниз после предыдущих решений по ключевой ставке. В то же время, по оценке ЦБ, в текущих показателях кривой доходности, помимо ожиданий рынка относительно ставок, фигурируют различные факторы риска.

Премия за страновой риск в Армении за последний месяц снизилась, в основном из-за положительного развития событий вокруг конфликта на Ближнем Востоке, и сохранятся на уровне значительно ниже долгосрочной стабильной планки, определяемой фундаментальными показателями страны. Однако последнее содержит неопределенности относительно устойчивости долга, геополитических вопросов, включая напряженность на границе и региональное развитие. В этом контексте возможная корректировка премии за страновой риск в сторону роста несет в себе риски пересмотра в сторону повышения нейтральной процентной ставки, которая, при прочих равных условиях, несет в себе в основном инфляционные риски при более стимулирующей денежно-кредитной политике. В то же время макроэкономическая стабильность Армении и высокие темпы экономического роста являются определенными позитивными предпосылками для возможной переоценки риск-профиля страны и снижения нейтральной процентной ставки.

Центральный Банк Армении с целью разумного управления возможными рисками, вытекающими из текущей неопределенности, разрабатывает и рассматривает различные сценарии развития экономической ситуации.

С одной стороны, развитие событий требует более жесткого реагирования политики по сравнению с ожиданиями рынка, при этом в среднесрочной перспективе инфляция должна стабилизироваться около целевого порога. И эти сценарии в основном включают в себя следующие риски и неопределенности:

- Риски того, что нейтральная ключевая ставка США окажется выше ожиданий рынка; - Риски быстрой корректировки премии за страновой риск в Армении, а также повышения фундаментального уровня премии за страновой риск; - Риски формирования избыточного спроса в

отечественной экономике и его долгосрочного поддержания; - Риски расширения инфляционной среды в мировой экономике, вызванные эскалацией региональных конфликтов и нарушениями в цепочках создания стоимости, поскольку ведущие экономики устанавливают значительные тарифы друг для друга и для внешнего мира.

С другой стороны, возможные экономические события подразумевают более быстрое, нежели ожидания рынка, снижение ключевой ставки. Эти же сценарии включают следующие риски и неопределенности:

- Риски быстрого замедления темпов роста мировой экономики, во многом из-за глубоких структурных проблем в экономиках Китая и еврозоны; - Риски постепенного замедления экономического роста, ослабления спроса и длительного сохранения низкой инфляционной среды в Армении; - Снижение сезонной миграции из Армении в РФ в связи с дальнейшим сокращением разрыва в оплате труда в Армении и России и высокой неопределенностью относительно перспектив роста российской экономики;

- В среднесрочной перспективе - ужесточение внешнеторговой политики ведущих экономик по отношению друг к другу и, как следствие, формирование на мировом рынке избыточного предложения товаров/услуг и дефляционной среды.